“日本经济快速发展路径的可借鉴性：优化产业结构、鼓励革新”

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建设金融市场部研究员之道思远

日前，在首届中日资本市场论坛上，中日双方承诺合作建立两地市场etf互通机制。 推进中日两国etf互通无疑将进一步刺激中日两国资本市场合作的潜力。

中日经济合作行业潜力巨大，日本经济快速发展，这一点对我国也很有借鉴意义。 日本不仅是工业化和现代化成功的非西欧国家，还保持着东方和西方的广泛差异性，呈现出东西方范式的兼容性和过渡状态，因此比美国这样的西欧国家更能为当今中国提供经济现代化的路径参照。 以资本市场合作为契机，本文试图从更宏观的行业考察日本路径对中国的启示。

中日经济金融数据的比较

中日比较的观点很多，为了简化比较语境，本文以各方面统一最重要的人口结构为拐点进行了对象。 日本15-64岁适龄劳动力人口比例1992年达到峰值的69.92%，中国年达到峰值的73.75%，两者人口红利开始消失的时间点大致相差20年。 日本经济也在20世纪90年代初进入低速增长阶段。

日本以1990年为基点( t年)，期间为50年) 1968年-年)； 以年为基点( t年)，时间跨度30年) 1988年-年)。

1 .经济增长:在适龄劳动力人口比例上升的阶段，中日都实现了较快的经济增长。 拐点前，日本gdp增长率年均5%左右，拐点后，以10年为单位，年均增长率分别为1.4%、0.7%，-年均增长率回升至1.1%。 中国拐点前gdp年均增长率为10.0%，拐点后降至8.0%。 不同的是，中国还处于人口奖金效应刚刚开始减弱的时期，能够维持经济韧性。

2 .人均gni (国民总收入)都呈现出拐点前的高度，拐点后的降速情况。 拐点前，日本人均gni年均复合增长率为14.3%，拐点后增长率降至1.2%，且期间多阶段出现下跌态势，人均gni未恢复20世纪90年代中期峰值4.3万美元。 拐点前，中国人均gni年均复合增长率为11.6%，拐点后增长率仅为9.1%，但基数低，全年仅增至8690美元。

需要观察的地方有两个。 第一，根据年世界银行对高等收入国家的定义(人类gni约1.2万美元)，日本在1980年代中期的快速发展阶段已经进入了高收入国家。 中国到去年为止，人均gni没有突破9000美元。 也就是说，即使人口奖金进入削减期，中国还没有跨越“中等收入陷阱”。 第二，截至2009年，中国人均gni为8690美元，低于人均gdp的8827美元。 日本则相反，人均gni为38550美元，略高于人均gdp的38428美元。 日本的经济增长以增加国民收入为目标，这也是这个国家社会总是稳定的理由之一。

3 )通货膨胀)在拐点前的高度经济增长期，两国都出现了恶性通货膨胀，波动剧烈。 但是，随着经济下行，通缩成为首要矛盾。 日本从1995年( t+5)开始，连续19年gdp负指数(最大范围的物价指数)出现负增长，到安倍的“旧三支箭”发售的第二年的1993年) t+24 )为止出现了扭曲，但第二年陷入了通货紧缩。 同样在t+5，中国的gdp减指数下降到接近0的位置，但随着房地产价格的回升，年上涨到了4.1%。

4 .货币供给:两国货币供给的扩大一直保持着较快的速度。 1990年( t年)日本广义货币占gdp的比例为187.4% )； 年( t )，中国广义货币占gdp的比例为175.8% )，而t-20年两国均为70 (左右，在拐点前的20年间增长了两倍以上。

有两点需要注意。 第一，中日扩张的货币供给没有带来通货膨胀问题。 中日经济在( t-10 )年以后，通货膨胀压力逐年减弱。 总体而言，拐点后通胀率走势下降，为货币政策提供了空之间。 第二，日本在后期经历了信用收缩。 拐点前，日本广义货币占gdp比重年均上升5.1个百分点，随后在持续扩张期后，资产泡沫破裂后，资产负债表受到较大侵蚀持续收缩。 安倍晋三的超缓和刺激政策公布后，恢复了上升态势，但21世纪以来，年均萎缩13.3个百分点。 日本多次推行宽松的货币政策，但未能摆脱“流动性陷阱”，货币政策失灵。 另一方面，中国拐点前后年均扩张幅度分别为5.0和3.5个百分点，跌幅不大，宏观信用扩张态势依然良好。

5 .信贷扩张情况:中日两国都是以银行和间接融资为主体的金融体系，银行信贷占gdp的比例都在持续增长。 日本银行贷款占gdp的比重上升到346.7%，拐点后涨幅接近100%。 中国受2008年金融危机后刺激政策的影响，拐点后短短8年内信用占gdp的比重上升了近80%。 间接融资的主体地位，从某种意义上说，使得中日政府部门可以间接引导资金进入需要扶植和快速发展的产业，为货币政策结构功能的发挥提供渠道。

6 .储蓄和投资情况:中日都是以前流传的储蓄率高的国家，储蓄占gdp的比例也很高，而美国储蓄占gdp的比例在近30年来维持在20%以下。 中日的不同之处在于，一是中国经济对投资的依赖度远远高于比较期的日本，中国经济的增长质量还需要提高。 二是中国拐点前后变化明显，拐点前高速增长时间储蓄占比高，拐点后明显下降，中国经济起飞得益于高储蓄社会的低价资金和大规模投资拉动。 日本在拐点前后变化不明显，储蓄和投资所占比例持续基本宽松，自安倍经济学上市以来略有回升。 中国经济的结构调整要参照日本平稳过渡的过程，稳定的投资也不等于不投资，要避免给整体经济带来巨大的打击。

7 .出口贸易情况:中日都实施过出口导向战术，但实际上，拐点前，日本经济对外贸的依赖度并没有想象中那么高，进入21世纪后，增长到了16%-17%。 中国对外贸的依赖程度，随着中国2003年( t-7 )加入世贸组织，急剧上升至36.0% )，2008年全球金融危机重创人口拐点后，突然下降至19.8%。 日本出口之所以在人口红利开始消失的10多年后继续发挥拉动gdp增长的重要动力，是因为其技术创新能力形成了出口竞争的长期特征，抵消了劳动力价格增长带来的价格劣势。

日本路径对中国的启示

考虑到中日的文化基础、产业的快速发展模式、政府的管理模式，特别是日本在经历了所谓的“失去的时代”后，仍然能够保持国民的富裕和经济的快速发展质量，即使在债务率高的企业状态下，经济金融也能够保持稳定，因此中国经济的活力如何 考虑到经济增长率下降后是否还会维持社会稳定和国民幸福指数等问题，日本的道路为中国提供了一点借鉴。

首先，政府控制的作用将继续变得重要。 日本在1990年拐点前，产业快速发展模式的本质是战后初期确立的政府主导型体制。 这种“官产复合体”至今在日本仍具有个人服从集体、集中力量办大事的特点。 中国也一样，这在未来关键时刻具有拯救经济体系风险、推进产业结构调整、推进财政金融改革等重要作用。 当然，如果政府过度限制，资源配置的效率就会下降，夕阳产业和脆弱产业很难从市场上撤出，但是效率高的产业正在空中心化。 从国际理论主线的快速发展方向来看，凯恩斯主义日益占上风。 那样的话，基础设施建设、杠杆化、缓解、经济增长中的作用依然相当重要，在此基础上的经济具有投资的周期属性，不会长期走弱，通胀预期也会相应上升。

第二，提高增长质量，防止经济失速下跌。 中日都已进入人口红利削减阶段，经济增长率下降是必然趋势，外贸和投资对经济的拉动作用都将下降。 在这种情况下，要延长经济的中高速增长，只能依靠结构改革和创新能力提高快速发展的质量。 日本在世界产业链中处于高端位置，保持了较高的科研投入和科技创新能力，建立了以独立研发能力和自主企业品牌为基础的国际竞争力。 高等教育普及水平高，人员素质强，另外，日本的产业结构决定了其快速发展的资源和对环境的依赖度很低。 中国的供给侧结构改革是优化产业结构、鼓励创新的重要机制，从某种意义上说，也是一条殊途同归的道路。

第三，财政政策必须比较有效地分担货币政策结构调整和促进增长这多个目标。 中国和日本的相似之处在于，货币政策都有多元目标，除通胀率外，还有结构调整、内需扩大、外汇汇率稳定(如防止日元升值)等，这在一定程度上制约了日本央行的货币政策行为，导致日本20世纪90年代初对泡沫经济的行动迟缓、经济疲软 但是，中国与日本不同的是，中国政府的债务压力比日本小，财政积极介于空之间。 因此，结构调整、扩大内需等政策目标的压力，货币政策不需要完全承担，货币政策的灵活性会更高。 的历史上，广义财政(财政投融资)的利用，长期维持着财政盈余状态。

日本的历史和中国现在呈现出不动产和地价失真高的状况。 但不同的是，日本的资产泡沫在宽松的货币政策环境和高速经济增长中过于膨胀，最终日本央行自身冲破泡沫，经济剧烈波动，民营部门的资产负债表因此受到巨大侵蚀，投资意愿长期低迷。 中国的货币政策更加灵活，应该采取“缓慢喘息”的对策，逐渐消除泡沫风险。 未来，中国财政政策和货币政策的“相互交错”和“自我交错”将进一步提高。

第四，以银行为中心的金融体系，可以增强金融体系的稳健性，也是结构改革的线索。 日本的直接融资发展迅速，但以银行为中心的金融体系没有根本改变。 以直接融资为代表的风险投资机制非常重要，但在银行主体体系中，政府可以通过窗口指导等间接途径，实现对银行和金融经济体系的影响，吸引资金流向新兴产业和高新技术产业，优化信用结构，提高资金配置效率。

第五，强于协调、弱于监管的公司治理需要改革。 由于持股、新闻披露不充分、相关公司等因素，政府、银行等债权人和股东对公司监控不足。 这些方法有利于金融机构中长期的稳定管理、增强竞争力，但由于缺乏风控框架，容易出现激进的利益追逐行为、泡沫制造、金融风险。 由于中日文化都有形成这种注重协调性和轻监管的公司治理模式的诱因，政府尤其应该推进建立现代公司治理，加强市场监管，建立市场清算机制。

第六，增进中日两国的资本市场合作。 日本近年来在新材料、物联网、人工智能、医疗等新兴行业取得了巨大成果，支撑着其严重老龄化社会状态下的经济增长曲线。 日本资本市场在支持创新方面可以为我国提供一个好的榜样，我国也在全力推进科技创新板的设立和注册制改革的试点。 而且中日都是储蓄率高的国家，日本的长期资金对中国这样的盈利性资本市场有投资需求，中国的资本市场需要长期稳定的资金注入。 同样，中国长期的资金也可以通过投资日本这样收益稳定的市场来分散风险。 (祝乃娟) )