“年初宏观数据好于预期 经济下行仍需关注”

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3月14日，根据国家统计局公布的数据，1-2月全国规模以上工业增加值为5.3% (除去春节的影响为6.1% )，去年12月为5.7%，去年全年为6.2%； 1-2月全国固定资产投资比去年同期名义增长6.1%，去年全年值为5.9%； 1-2月的社会消费品零售总额比去年同月名义增长8.2%，去年12月增长8.2%，去年全年增长9.0%。

东方首席宏观分析师王青表示，1-2月投资和费用增速或改善或持平，优于普遍预期。 其中，房地产投资加速、基础设施建设小幅反弹，带动投资增速回升，零售口径汽车销售降幅收窄，公司增速边际企业企稳。 另外，除春节的影响外，工业增长率也有所上升。 但是，目前经济下行压力依然存在，主要表现在汽车销售下行态势尚未扭转，商品房销售持续降温和外需下降等。 我们评价说，近期基础设施投资持续回升，从政策层面支持民营公司融资和经营环境的改善，制造业投资将得到支持。 从整体来看，短期内经济触底，预计一季度gdp增长率将小幅放缓至6.3%。

具体分解如下

一、工业生产:春节错误时期和出口下跌拉动工业生产

1-2月，全国规模以上工业增加值比去年同期增长5.3%，增长率比去年全年下降0.9个百分点，比去年12月下降0.4个百分点，为近一年来最低。 这印证了同期制造业pmi持续处于收缩区间。 在当月投资回升、支出稳定的情况下，工业生产放缓主要受到两个因素的影响。 一是春节错位效应，去年春节为2月第三周，今年为2月第一周，由于部分公司节日后复工较晚，对今年春节工业生产的影响完全出现在2月，但据统计局测算，剔除春节因素影响后，1-2月工业增加值同比增长12月。 出现了外需减弱和中美贸易摩擦的影响，1-2月出口额比去年同期减少4.6%，出口公司生产受到一定影响。

从三大门类来看，1-2月采矿增加值较去年12月下跌3.3个百分点。 电力、热、气、水生产和供应业增长率较去年12月下降2.8个百分点，占较大制造业增加值的增速仅从0.1个百分点加快到5.6%，首要原因是去年同期基数低。 在制造业各领域，1-2月汽车领域增加值比去年同期减少5.3%，继续创新低，这与当月汽车产量比去年同期减少15.1%一致，对工业生产增速带来了较大拉动。 此外，受出口放缓，特别是对美国出口放缓的影响，通用设备、专用设备、运输设备、机电及器材、运输设备、计算机、通信及其他电子设备等领域的增长率都有不同程度的下降。

二、投资:制造业投资放缓，基础设施建设反弹弱，投资增长率回升的主要原因是房地产投资加速

1-2月的固定资产投资比去年同期名义增长6.1%，比去年全年的增长率上升0.2个百分点，继续了去年第四季度以来的缓慢上升趋势。 3类投资中，房地产投资加快，基础设施投资增速略有上升，制造业投资增速明显回落。

1-2月基础设施投资(不含电力)比去年同期增长4.3%，增长率比去年全年上升0.5个百分点，但比去年12月单月的增长率下降0.5个百分点。 去年下半年以来，发展改革委批准的建设项目金额明显增加，但由于项目落地周期为1年左右，目前建设投资恢复速度还较为缓慢。 另外，1-2月基础设施投资发展力度不明显，也在一定程度上受到春节错误时期和政府支出节奏的影响。 我们观察到，由于新增地方债金额部分提前发行，今年地方债发行较早，1-2月发行量约7800亿，远超去年同期的286亿。 此外，1-2月财政存款比去年同期增加约4000亿，考虑到减税带来的财政存款下降，年初财政支出明显未发挥作用也反映在侧面。

房地产开发投资增长率超出预期，背离了商品房销售持续降温。 1-2月房地产投资比去年同期增长11.6%，为去年全年的9.5%，高于去年12月的8.2%。 1-2月住宅新增开工面积比去年同期增长6.0%，增速比去年全年下降11.2个百分点，但在前期新增开工量增长的支撑下，住宅施工面积比去年同期增长6.8%，增速比去年全年上升1.6个百分点。 并且，前期土地购买面积增高的滞后效应将继续推高当期土地购买费用。 从历史数据来看，第二年首次土地购置费的增长率也大多高于去年全年。 因此，施工加速和延误导致的土地购置费高涨受到房地产投资增长的拉动。 另外，1-2月商品房销售面积比去年同期减少3.6%，销售额比去年同期增长2.8%，增长率比去年全年下降9.4个百分点。 这表明房地产市场仍在持续降温，也表明年初投资增速的超预期反弹难以持续。

制造业投资与民间投资同步放缓。 1-2月制造业投资比去年同期增长5.9%，增长率比去年全年下降3.6个百分点。 从细分领域来看，随着ppi增长放缓，工业公司利润下滑，1-2月有色金属冶炼和轧钢加工业、五金制品业等领域投资增长率大幅下降，对当期制造业投资增长构成了巨大牵引力。 此外，机电和器材、计算机、通信和其他电子设备制造业的投资也明显放缓，分别比去年同期下跌2.2%和2.6%。 这些领域属于出口导向型领域，美国出口占比高，出口前景不容乐观，抑制了投资诉求。 最后，1-2月纺织、通用设备、专用设备、汽车等领域投资增速加快，主要原因是去年同期基数低，持久性需要注意。 1-2月民间投资比去年同期增长7.5%，增长率比去年全年下降1.2个百分点，印证了制造业投资增长放缓。

三、费用:汽车销售降幅变窄，房地产相关商品销售下降，公司零增长企业稳定

1-2月的社会支出品零售总额与去年12月的增长率同样增长8.2%，低于去年全年的累计增长率9.0%。 公司零增长率下跌的大趋势没有改变，但边际走势已经趋于平稳。

1-2月限额以上商品零售额比去年同期增长3.2%，增速比去年12月上升约1个百分点，结束了此前4个月的连续下跌。 考察限额以上各类商品零售额，受基数低等因素的影响，1-2月通讯器材、化妆品、文化办公用品等类零售额增长率较去年12月明显加快。 根据我们的计算，本期计入公司零口径的汽车销售额同比下降12.8%，低于去年12月的-21.6%。 与此相对应，1-2月汽车零售额比上年12月减少5.7个百分点为-2.8%，对限额以上的商品零售额和公司零增速的环比改善起到了很大的积极作用。 另一方面，由于商品房销售持续降温，房地产相关家电、家具、建筑及装饰材料类零售额仅比去年同期增长3.3%、0.7%和6.6%，增速比去年12月分别下降10.6、12.0和2.0个百分点，公司

四、一季度gdp增长率预计将小幅降至6.3%

目前，经济下行压力依然存在，主要表现在汽车销售下行态势尚未扭转，商品房销售持续降温和外需下降等。 目前，支撑经济增长的主要因素是在投资方面，地方债发行量、财政支出步伐加快、项目阶段性落地等因素支撑着基础设施投资的复苏势头。 近期，政策层面改善民营公司融资和经营环境的力度加强，减税规模扩大有望改善公司利润，制造业投资将得到支持。 在工业生产方面，由于春节错误时期的影响减退，加上去年基数低，3月份工业生产增速有望回升至6.0%左右。 从整体来看，短期内经济触底，预计一季度gdp增长率将小幅放缓至6.3%。